作者 |LDV Research
編譯 | 華爾街大事件
01
概述
Arista Networks（NYSE：ANET）十多年來一直在數據中心設備領域建立領先地位。它已成爲大型互聯網公司、數據中心和企業園區的以太網交換機和路由設備的主要供應商，並且隨着軟件從內部部署許可過渡到 SaaS 許可，它已成功駕馭潮流。這種轉變（以及其他驅動因素）推動了銷售增長，人工智能將成爲下一個增長驅動力這一點正變得越來越明顯。通過對研發的大量投資，Arista Networks完全有能力繼續成爲關鍵供應商，以在互聯網行業再次過渡到新範式。
Arista Networks 股價接近（在 11% 以內）我對公允價值的估計；然而，考慮到 AI 的潛力，目前的預期可能會有所上升，因爲 AI 的未來是如此不確定。對於這些事情，比爾·蓋茨說得最好：
大多數人高估了他們一年能取得的成就，而低估了他們十年能取得的成就。
02行業分析
在過去十年左右的時間裏，軟件應用程序逐漸從本地安裝轉向“雲”安裝，允許用戶/訂戶從任何聯網設備訪問軟件。這些應用程序分佈在數千臺服務器上，這些服務器通過允許快速部署和更新的高速網絡交換機連接。
這一直是數據中心空間和隨後的數據中心設備（例如 Arista 提供的交換機和路由器）的主要驅動力。然而，近年來，人工智能產品的開發已經並將繼續成爲數據中心需求的主要驅動力，因爲爲這些應用提供動力所需的數據和計算能力遠高於其他應用。
Arista Networks估計其產品的總潛在市場將從 2023 年的 310 億美元增長到 2027 年的 510 億美元，年增長率爲 13%。
Arista Networks 1Q23 演示
不斷增長的市場加上已證明的佔據市場份額的能力，很可能會帶來穩健的收入增長。根據 1Q23 Deck，Arista Networks繼續從思科手中奪取市場份額，其在 10GbE 以太網交換機市場的份額從 2012 年的 3.5% 增長到以美元計算的 25.3%。
Arista Networks 1Q23 演示
有幾個行業特徵一直在推動對數據中心容量的需求，包括向移動、物聯網的轉變，以及最顯着的向基於雲的應用程序的轉變。下一個驅動力將是人工智能；具體來說，是基於雲的生成人工智能。包括 ChatGPT 在內的公開發布的生成 AI 應用程序的公告呈爆炸式增長；由 ChatGPT 提供支持的新 Bing 搜索；谷歌的吟遊詩人；以及 Adobe Photoshop 中的新功能，例如生成填充。在電話會議中僅提及 AI 的話題也激增。一個這樣的例子是微軟。在最近的 3Q23 電話會議中，“AI”一詞被提及 46 次，高於一年前的 3Q22 電話會議中的 7 次。
已經公佈了更多的生成式 AI 程序，還有更多尚未公佈。以目前的股價，估計 Arista Networks 的股票被略微低估了。
AI 繁榮的受益者可能是也可能不是那些早期開發 AI 應用程序的人，但幾乎肯定會受益的是那些銷售使該行業成爲可能的鎬和鏟子的人，今天相當於數據中心和數據中心組件，如交換機和路由器。
03優勢
Arista Networks可能受益匪淺的原因不僅僅是該公司在行業需要時銷售其所需的產品。僅靠銷售普通零件，它還沒有佔據高速以太網交換機 25% 的市場份額。它這樣做是因爲它銷售的是主導產品。Arista Networks擁有兩個關鍵的競爭優勢。
高度可擴展的平臺
Arista Networks不只是設計和分發硬件；其銷售主張的核心是其可擴展操作系統 (EOS)。Arista Networks的 EOS 是一個專門構建的雲網絡平臺，它基於 Linux 構建，具有高度可擴展性，適用於開放標準，並且是可編程的。這改變了數據中心的設計方式，使它們能夠擴展得更大，提高速度和可靠性能，同時還具有成本效益。
這是同類產品中的首創，Arista Networks將繼續處於這一創新的前沿。
外包合同製造
Arista Networks擁有設計和分銷其市場領先產品的知識產權；但是，產品的實際製造外包給高度信任的合同夥伴。這使Arista Networks可以將其研發重點放在產品設計上，而無需建設設施和製造能力所需的資本支出。由於這一點（以及 Arista Networks決定將大部分研發費用化），Arista Networks的資本支出要求非常低，僅佔收入的大約 1%。研發佔收入的 20% 左右。
04風險
Arista 可能極具吸引力，但絕不是沒有風險的。本文想討論兩個具體的風險。
客戶集中度
微軟和 Meta 是Arista Networks的兩個最大客戶，它們合計貢獻了 Arista 2022 年收入的 42%。根據Arista Networks 2022 10-K（第 21 頁）的推斷，在 2021 年和 2020 年，這個數字介於 25% 到 30% 之間。這是非常高的，並且可能會波動，具體取決於這些公司發佈新產品的時間。如果微軟和 Meta 減少支出（這已被標記爲在 2022 年豐收之後的 2023 年可能發生），這將對 Arista Networks的收入產生不利影響。
庫存提前期長
Arista Networks需要根據對未來需求的預期做出自己的採購決定（從其合同製造商處）。這可能很難預測，並且可能（並且最近）導致Arista Networks客戶的訂單與Arista Networks購買的庫存不匹配。與大多數需要爲其業務進行庫存投資的公司相比，這種風險似乎更高。首席執行官 Jayshree Ullal 在最近的1Q23 電話會議上表示，Arista Networks的產品可以有 72 周的交貨時間，這意味着該公司必須提前一年以上預測對這些產品的需求。如果公司弄錯了，這可能會影響現金流並可能導致錯過銷售訂單。
05估值
對於具有業績記錄且可合理預測收益和現金流量的公司，首選的估值方法是貼現現金流量。Arista Networks 完全符合該定義：
10 年收入和息稅前利潤複合年增長率爲 13%，這意味着運營槓桿最小8.8% WACC（4% RFR，0.91 beta，5.3% ERP）。Beta 很低，因爲我使用了基於同行集的槓桿 beta，而 Arista 與槓桿率高得多的同行集相比，負債並不重要3% 長期成長率
基於 FactSet 數據的作者分析
這產生了 172 美元的估值，比當前股價高出 11%。這一估值意味着 34 倍的公允價值市盈率，這是合理的，因爲公司每年產生的投資資本回報率很高。ROIC 在過去 10 年平均爲 29%，到 2022 年爲 34%，非常好。
投資Arista Networks存在風險，這可能會影響未來的收入。但在估值的小幅折扣和不受約束的 AI 市場可能產生的上行空間之間，Arista Networks對於長期買入並持有的投資者來說是一個非常有吸引力的機會。
END
美股研究社（meigushe）所發佈文章不具有投資建議，請各位投資者自行判斷。
聽說好看的人都點贊了~