在双碳背景下，电力公司都在往风电及火电等新能源领域转型，试图在业绩及估值上都有新的突破，但大部分都未摆脱对火电的依赖，比如华电国际电力（01071）就为少数坚守发展火电的标的之一。

智通财经APP了解到，近日华电国际电力发布业绩盈喜公告，2023年前三季度将实现股东净利润40.9-49.1亿元，同比增长76%-111%，扣除非经常损益股东净利润37.5-45.7亿元，同比增长100%-144%。

前三季度，按合并口径计算该公司累计完成发电量1.73亿兆瓦时，同比增长3.33%，完成上网电量1.62亿兆瓦时，同比增长3.28%，而平均上网电价约为人民币518.01元/兆瓦时，同比微涨0.4%。该公司核心收入为售电板块，盈利大幅增长一方面是售电增加，另一方面为煤炭价格（燃料成本）下降，使得毛利大幅提升。

作为华电集团旗下核心平台，华电国际电力售电板块基本为煤电，在发电量及上网电量占比近90%，过去两年因煤炭价格高企导致亏损，今年是否将否极泰来呢？

业绩稳健，发展重心依旧是煤电

智通财经APP了解到，华电国际是华电集团的常规能源发电业务的整合平台，公司发电资产遍布全国12 个省份，包括煤电、气电以及水电，根据第三季度披露，旗下主要运营的煤电厂有27家公司，气电厂有11家公司，水电厂有4家公司，按发电量计算，上述电力前三季度占比分别为88%、7.94%及4.08%。

该公司收入来源包括售电、售热以及售煤业务，三大业务均保持增长趋势，2020-2022年收入复合增速分别为16.65%、16.1%及9.14%，2023年上半年分别增长9.56%、11.88%及525.3%，收入份额分别为79.8%、9.28%及10.91%。 

该公司核心资产为煤电，创造核心收入和利润，煤炭作为燃料，同时也部分出售，上半年价格下降，但销量可观使得业务收入大增，Q3煤炭价格有较大幅度反弹，但仍实现了翻倍的利润增长，可见公司在供应端成本具有把控力。与其他同行不同，该公司重心仍是发展煤电，上半年新增发电机组均为燃煤发电机组，已获核准及在建机组有4台为燃煤发电机组，装机容量占比超过50%。

值得注意的是，该公司地域性较强，主要装机量位于山东和湖北，有两大核心客户，分别是国网山东省电力以及国网湖北省电力，2022年两个客户带来收入47.26%。不过该公司积极在其他省份的渗透，尤其是气电板块。

在盈利上，燃料成本是华电国际的核心成本，而主要燃料为煤炭，2020-2022年燃料成本复合增速41.5%，远高于营业额水平，占比营业额也由46.3%提升至78.2%。除了燃料成本外，员工、行政、折旧摊销以及财务成本占比营业额超过20%，导致该公司连续两年亏损。2023年上半年上述成本优化，其中核心的燃料成本率下降了11.46个百分点，使得净利润录得大幅增长，净利率提升至4.87%，前三季度预计提升至5%。

华电国际经营重资产业务，物业、厂房及设备占比非流动资产达67%，因此每年的折旧摊销都很高，而重资产属性也意味着具有高负债的特征，截止2023年6月，该公司总负债1469亿元，其中有息负债达1201.89亿元，银行贷款+债券为1041.6亿元，分别占比总资产为64%、52.4%及45.4%。

高负债下，存在较高的短期偿债压力，该公司账上现金等价物为65.23亿元，一年以内132.35亿元的应收款，而仅短期的银行借款271.4亿元及一年到期的应付债券49.15亿元，而且每年支付的财务费用就超过40亿元，压力可见一斑。该公司依靠自身资金去扩张，不断融资负债只会越滚越大，未来大概率以大股东注入资产为主。

派息慷慨，仍可获得可观分红回报

华电国际在新能源转型上偏落后，主要基于公司在煤电上的优势，核心发展及扩张煤电机组，水电具有地区及季节性，布局受限，但风电及光伏行业受益双碳前景高，以目前公司的财务状况并不允许激进的资本支出。该公司急需清理财务问题，这样或许才能保证新能源的加速转型，实现多赛道的增长曲线。

从行业来看，社会用电量稳健增长，根据中电联预测，到2025年全国全社会用电最大负荷为 16.3亿千瓦，较2022 年新增3.4亿千瓦，其中风光等清洁能源呈双位数的增长，持续挤占煤电的市场份额。

而从以往业绩看，该公司通过自建及控股股东注入资产方式，实现煤电机组扩张，收入端增长较为稳健，但盈利端依赖煤炭单一变量，对煤炭价格敏感性高。上半年，煤炭价格下降较为明显，但Q3以来持续反弹，这为公司于Q4盈利带来压力，且电力改革下，对煤电公司并不友好，利润可能会被进一步压缩。

值得一提的是，华电国际重视股东回报，派息率常年在30%以上，且无论盈利与否，都坚持每年派息，股息率都很高，以目前的市值以及2022年度派息计算，股息率达7.3%，这比大唐发电等同行要高得多。按年看，股息率在近两年比较稳定，主要为股价盘整震荡，市值上下摆动，溢价空间小。

资本市场对该公司保持偏谨慎的态度，一方面煤电不是能源发展趋势，而公司扩张动作仍主要以煤电为主，且煤炭价格变动较大，存在明显的周期性；另一方面公司新能源占比低，市场期待控股股东注入更多的清洁资产，但注入时间缓慢，不确定性增强。最重要的是，整个电力板块缺乏资金关注，也增强了观望情绪。

总结而言，华电国际以煤电为发展核心，和政策方向有一定的背离，业绩对煤炭依赖较大，长期而言煤炭波动导致不确定性高，中短期看点在于控股股东的资产注入。但不排除一些可能的负面影响，比如煤炭价格上涨削弱利润；新能源转型远不及预期；偿债出现危机等，这都可能导致业绩受挫。

目前华电国际具有较高股息率，2023年扭亏为盈为确定性事件，大概率将继续采取过往三年的派息水平，不过短期股价仍持续探底，中期入局仍可获得可观的分红回报。