身披“國內最大互聯網慢病管理平台”光環，方舟健客(06086)於7月9日正式登陸港交所。然而這個光環似乎未能給這家公司帶來多大加成，開盤即暴跌近50%讓方舟健客體會到了來自資本市場的“另一種熱情”。
智通財經APP觀察到，相比於6月初上市的優博控股超購率接近2500倍，7月初上市的方舟健客超購率僅15倍，新股行情有迅速冷卻的趨勢。截止7月8日暗盤交易結束，方舟健客暗盤股價收盤僅4.85港元，與8.18港元的招股價相比下跌38.51%，每手500股，不計手續費，每手虧1575港元。
如此看來，方舟健客7月9日首掛上市表現幾乎就是前一日暗盤的翻版，而如此慘淡的股價表現也反映出市場對其的冷淡態度。
較招股價大跌近50%
事實上，方舟健客如今的慘淡表現，早在配售階段已初露端倪。
方舟健客這一輪IPO發行股份佔總股本的比例僅爲1.78%即1.9億港元，其中公開配售佔10%即1900萬港元，國際配售1.71億港元。超購率超過15倍(16.63倍)觸發回撥後，公開發售比例提升至30%即5700萬港元，國配降低到1.33億港元。
僅發行不到2%的股份也要上市募資，足見方舟健客所面臨的壓力。而其採取的“丐版發行”本質上是公司對自身基本面缺乏信心，如此可以避免引入過多散戶，以致上市時拋盤過多導致破發，這是近年來IPO市場行情遇冷公司的普遍處理方式。但現實情況是，市場散戶似乎並沒有因此變少，方舟健客也沒有火爆的超購率做支撐來上演“套路撥”戲碼，回撥30%基本是一種“對沖行爲”，但從首日破發逾40%的結果來看，顯然這一套路並沒有什麼效果。
從交易席位來看，上市首日方舟健客的最大買入方和最大賣出方均爲富途證券，其淨賣出量爲37.1萬股。買入方方面，花旗環球緊隨其後，淨買入52.8萬股。相對而言，賣出方第二席輝立證券，淨賣出量達到22萬股。從方舟健客上市首日成交和資金動向來看，當日成交量爲989.2萬股，成交金額4641.58萬港元，換手率爲0.63%;散戶資金淨流出73.21萬港元。
在以上一系列利空催化下，方舟健客上市首日大幅低開，股價最大跌幅達到47.43%，當日股價跌幅基本穩定在40%附近，最終收跌43.4%，股價停留在4.63港元。
投資邏輯何處尋?
雖然號稱“中國最大的在線慢病管理平台”，但方舟健客的基本面表現並不足以撐起這個稱呼。
拆解其實際營收結構，2021年至2023年，方舟健客的線上零售藥店服務營收佔比分別達到57.5%、56.8%和53.3%。相比之下，註冊醫生提供的線上資訊服務產生的收入佔三年總收入的比重僅分別爲0.3%、0.3%及0.2%，來自定製化內容及營銷解決方案的收入則佔1.6%、2.7%及3.6%。也就是說，其核心收入來源的本質還是線上賣藥。
但在上述賽道，方舟健客的競爭對手不乏阿里健康、京東健康、叮噹快藥、藥師幫及圓心科技等垂類醫藥互聯網公司，且其收入與行業頭部企業差距巨大。
從目前的股價表現來看，線上賣藥的故事顯然難以撐起方舟健客的“百億估值”，想得到市場認可，其描述的“H2H(Hospital-to -Home)綜合醫療服務模式”就必須成爲後續方舟健客的收入支柱。
智通財經APP了解到，2019年，謝方敏及周峯正式成立方舟健客控股有限公司，並自營健客移動應用程序及網站,主打以H2H模式提供綜合醫療服務，即由註冊醫生及自有醫療專業人員通過健客平台提供複診及電子處方服務，同時提供線上零售藥店服務。招股書顯示，截至2023年末，方舟健客平台上提供超過21.2萬種藥物SKU，其中61.6%爲處方藥。方舟健客的處方藥商品交易總額佔其商品交易總額的81%，佔比爲中國互聯網對消費者慢病管理市場中最高。
但在招股書的風險因素中，方舟健客卻表示“中國政府的多個監管部門獲授權頒佈和實施有關醫療保健和互聯網相關業務的法規。醫療保健行業受到嚴格監管，違反相關法律、規則及法規都可能導致嚴厲的處罰，甚至觸犯刑事檢控。”另一方面，公司還表示“醫生執業受到中國法律、規則及法規的嚴格監管。在醫療機構執業的醫生必須持有執業許可證，且僅可在許可證範圍內及許可證列明的特定醫療機構執業。”也就是說，線上運營和註冊醫生合規性是方舟健客在發展H2H模式時不容忽視的一大問題，這或許也是該業務規模難以擴大的原因之一。
截至2023年底，方舟健客平台上已有超過21萬名註冊醫生入駐，但正如其所言，所有醫生均非方舟健客的直接僱員，公司難以控制其合規性風險以及在平台的服務質量。而這或許成爲方舟健客後續持續發展該業務的一個隱患。
回到線上賣藥的業務，雖然方舟健客在2021年至2023年的收入分別爲17.59億元、22.04億元和24.34億元，實現營收逐年增長，但其淨利潤卻持續虧損，分別淨虧損3.04億元、3.83億元和1.97億元，三年累計虧損近9億。
值得一提的是，雖然在招股書中方舟健客強調其在報告期內實現付費用戶從254萬人增至444萬人，用戶平均留存率和重複購買率也有小幅提高，然而針對虧損的原因，方舟雲康同樣也在招股書中表示：由於公司計劃擴大平台用戶基礎以及發展平台的忠誠客戶，因此，公司增加了運營開支以激勵平台醫生的活躍度。此外，公司還爲患者提供了各種優惠及促銷活動，導致公司出現虧損。
簡言之，方舟健客所謂“留存率”和“復購率”都建立在“低價獲客”的策略基礎上。
另外，較高水平的存貨和應收賬款情況也在側面印證公司的銷售情況或許並沒有想象中的那麼優秀。數據顯示，報告期內，方舟雲康的存貨貨值從2021年的6897.1萬元大幅增至2023年的1.26億元，而應收賬款則同期由1640萬元大幅增至8641萬元。
在招股說明書中方舟健客還明確說明其此前投資收取的所得款項淨額已動用95.9%。也就是說，現金流吃緊已成爲影響其日常運營的實際問題。但即便如此2020年和2021年，方舟健客仍向關聯方分別借出8120萬元和3680萬元，且並未向關聯方收取借款利息，透露出其內部潛在的管理風險。
雖說三度遞表終於上市，但此時醫藥電商風口已過，方舟健客內部股權穩定性存疑，加之公司入不敷出，基本面難以支撐百億估值，這家線上慢性疾病管理平台若後續難以走上發展正軌，或難獲投資者關注。