作者 | Envision Research
編譯 | 華爾街大事件
超微電腦(NASDAQ:SMCI)的第四季度業績有點不平衡。收入達到53.1億美元，高於普遍預期（1000萬美元），年增長率高達+143%。然而，它的底線面臨一些壓力。GAAP EPS爲6.25美元，與普遍預期相差1.56美元。由於運營成本上升，也有一些利潤率承壓的跡象。市場反應相當負面，其股價在ER之後遭遇大幅回調。
展望未來，該公司預計增長曲線將保持強勁，如下圖所示。也就是說，其2025財年第一季度的收入指引指向60億美元至70億美元，相當於年增長率183%至230%。對於2025財年全年，指引範圍爲260億美元至300億美元，相當於年增長率74%至101%。
儘管EPS未達預期且利潤率面臨壓力，但其庫存仍處於歷史低位附近。更具體地說，第四季度的存貨週轉天數(DOIO)僅爲82天。這比上一季度減少了10天（也有助於將現金週轉週期縮短2天，環比增長）。
下圖顯示了從2020年開始的過去5年中SMCI的庫存絕對美元金額（頂部面板）和庫存未清償天數（底部面板）。超微電腦的庫存自2020年以來一直在穩步增長，在上個季度達到了約44億美元的峯值。然而，無論業務是以相同的速度增長，還是以更快的速度增長，庫存增長都不是問題。後者就是超微電腦所發生的事情。從下圖可以看出，儘管存在一些波動，但超微電腦的DOIO總體呈下降趨勢。其目前的DOIO爲82天，不僅遠低於約100天的歷史平均水平，而且接近歷史最低水平。如此低的庫存是其產品需求旺盛的明顯跡象。
未來將出現幾個強勁的增長催化劑，這得益於對人工智能解決方案的旺盛需求。根據650 Group的一份報告，人工智能市場預計將從2023年的410億美元擴大到2028年的2830億美元。超微電腦完全有能力利用這一需求。作爲一家純粹的人工智能服務器提供商，它擁有卓越的服務器產品、戰略生產能力和規模經濟（見下面的下一張幻燈片）。
特別是，該公司在直接液體冷卻(DLC)方面的投資將在未來約2年左右獲得豐厚回報。預計其DLC產品將提高數據中心效率，降低數據中心冷卻成本，並大幅節省空間。管理層預計DLC技術將在一年內將其市場份額從不到1%提高到15%，從第四季度的業績來看，該公司正朝着這一雄心勃勃的目標邁進。作爲亮點，該公司報告了其用於英偉達H100 AI芯片（第一個上市的芯片）的8U液冷集群的交付情況。
第四季度意外事故後的價格調整代表了市場反應過度，並使股票估值達到了有吸引力的水平。更具體地說，下圖顯示了基於未來幾年SMCI股票的一致每股收益估計的FWD市盈率。根據2025財年的每股收益，預期市盈率估計爲15.83，無論從絕對值還是相對值來看，這已經是一個非常合理的水平。預計未來幾年其每股收益將大幅增長，未來3年同比增長率將在54%至21%之間。由於快速增長預測，預計該數字將在2026財年迅速下降至12.19，並在2027財年進一步下降至10。當前FWD市盈率爲15.8倍，PEG比率（市盈率增長率）遠低於許多GARP投資者認爲的黃金標準的1倍PEG。SMCI董事會還批准對其普通股進行10比1的正向拆分（交易將於10月份按拆分調整後的基礎開始），這再次表明董事會對股票價格升值潛力充滿信心。
在下行風險方面，超微電腦及其AI領域的同行面臨着激烈的競爭。AI領域的特點是競爭激烈，既有老牌科技巨頭，也有新進入者。除了這種一般風險之外，超微電腦還面臨一些更爲明顯的風險。與許多其他更成熟的AI公司相比，超微電腦的收入來源不那麼多樣化，嚴重依賴數據中心市場，從而產生集中風險。另一個問題是成本控制。其運營費用在最近幾個季度迅速增加，從一年前（2024財年第一季度）的約1.3億美元增加到2024財年第四季度的1.84億美元。由於這一增長，其營業利潤率已承受壓力至目前的7.8%。隨着公司的發展，它需要繼續投資於人才、研究和開發。重要的是，公司能夠在控制成本的同時做到這一點。
總而言之，在當前條件下，上行潛力遠遠超過下行風險。對於能夠忽略季度波動和暫時挫折的投資者來說，PEG比率遠低於1倍，這是一個絕佳的GARP機會。從最近幾個季度創紀錄的低庫存數據來看，預計未來幾年對其產品（尤其是液冷機架）的需求將強勁。