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总体而言，AMD仍处于有利地位
作者 | Johnny Zhang,CFA
编译 | 华尔街大事件
AMD(NASDAQ:AMD)的股价在2024财年第三季度业绩不佳后下跌了10%以上。虽然业绩并不糟糕，但投资者的预期很高，因为该股目前的市盈率很高。该公司的收入超出预期，但其非GAAP每股收益与市场共识一致。此外，第四季度收入预期的中值略低于预期。
尽管AMD的游戏部门在第三季度收入下滑加速，但其数据中心GPU业务继续保持强劲增长，推动总收入和利润率加速增长。总体而言，AMD仍处于有利地位，可以在第四季度及以后加速其收入增长和利润率扩大。
尽管游戏收入加速下滑（第三季度同比下降69%），AMD仍报告称第三季度总收入同比增长17.6%，较第二季度的8.9%同比增长加速，并超过预期的16%。强劲的收入势头主要得益于数据中心部门的强劲增长，该部门同比增长122.1%。这一表现与管理层之前的评论一致，即数据中心和客户端部门的强劲表现可以抵消嵌入式和游戏部门的表现放缓。在2024财年第三季度财报电话会议上，管理层将数据中心GPU收入预期从上一季度的45亿美元上调至2024年的50亿美元以上，表明其MI300产品系列对AI的需求强劲。
对于2024财年第四季度的展望，AMD预计收入同比增长21.6%，基于其指引的中值，可能存在正负3亿美元的差异。增长加速主要得益于数据中心GPU业务的持续扩张。尽管第四季度收入指引的中值略低于市场共识，但我认为，鉴于该公司的过往业绩，该公司完全有能力超过中值。估计AMD第四季度收入将比中值高出1.5亿美元，这意味着同比增长率为24%。
自2023财年第四季度以来，AMD的利润率一直在稳步提高，尽管第三季度的增长速度低于投资者的预期。从技术上讲，尽管收入超出预期，但每股收益仍符合预期，表明利润率低于预期。尽管第三季度非GAAP毛利率环比增长了50个基点，但令人鼓舞的是，非GAAP EBIT利润率强劲增长，环比增长了350个基点，打破了之前的持平趋势。
展望未来，AMD预计第四季度非GAAP毛利率为54%，非GAAP运营费用为20.5亿美元。这一改善是由于第四季度数据中心收入强劲增长带来的利润率提高，与去年同期相比，其收入结构（第三季度为52%）翻了一番。然而，管理层在电话会议中指出，数据中心毛利率目前低于公司平均水平，因为公司优先考虑客户需求和市场扩张，以推动2025年的收入增长。这表明英伟达数据中心的毛利率明显高于AMD，尽管两家公司均未披露具体细节。
第四季度营收预期为76.5亿美元，预计非GAAP息税前利润率为27.2%，这意味着第四季度环比增长200个基点。因此，尽管近期股价回落导致估值下降，但该公司仍有望实现收入增长加速和利润率提升。
尽管第三季度的非GAAP每股收益与预期一致，但AMD的增长速度明显加快，从第二季度的18.1%同比增长至第三季度的32%。然而，收益公布后的抛售表明买方共识预计增长率会更高。根据管理层在收益电话会议上分享的第四季度前景，估计其非GAAP每股收益为1.10美元，表明第四季度同比增长44%。
此外，AMD继续改善其自由现金流状况，创造了4.96亿美元的自由现金流，尽管面临1.23亿美元的非经常性收购相关不利因素，但仍比上一季度增长了13%。该公司预计2025财年资本支出将增加，以支持MI300的增长并保持增长势头。
在第三季度收益下跌超过10%之前，AMD的EV/EBITDA TTM交易价格高于英伟达。现在，尽管AMD的毛利率和增长势头明显低于英伟达，但两者的交易价格处于相似水平。AMD的非GAAP EV/EBITDA预期为46.3倍，仍高于英伟达的42.6倍。
纵观AMD未来12个月的盈利前景，其非GAAP市盈率目前为50.4倍，比其5年平均值高出约17%。这一倍数也高于英伟达的49.7倍，凸显出AMD的估值较高。
不过，AMD目前处于增长加速阶段，而英伟达则处于增长减速阶段，其之前三位数的非GAAP EPS同比增长不太可能持续。此外，英伟达上个季度的毛利率有所下降。因此，如果AMD保持增长加速并在2025财年继续扩大利润率，其溢价估值是合理的。
由于利润率前景低于投资者的高预期，近期第三季度收益下跌导致AMD股价年初至今回报率回落至0%。此外，其游戏和嵌入式部门继续拖累整体收入增长，尽管嵌入式收入正在缓慢复苏。尽管如此，AMD的增长轨迹依然强劲，数据中心部门增长强劲，收入和利润率扩张势头持续上升，表明增长加速阶段支持其与英伟达相比更高的估值，而英伟达目前正在经历增长减速和利润率正常化。因此，最近的抛售再次重置了一些市场预期。在人工智能驱动的持续需求下，AMD的增长加速阶段可能会延续到2025财年，因此最近的回调是一个极具吸引力的买入机会。
