1月20日、コンシューマエレクトロニクス業界の巨頭である歌尔股份(002241.SZ)は、子会社である歌尔微を香港証券取引所の主板に上場させることを発表した。

同じ日に、歌尔微電子股份有限公司は香港証券取引所の主板に上場申請書を提出し、中金公司、中国証券株式会社、招銀国際、UBSグループが共同引受人となった。

歌尔微電子は歌尔股份の唯一の子会社で、微電子関連のビジネスを運営している。2020年11月には、歌尔股份が歌尔微をA株深セン証券取引所の創業板に上場させる計画を発表したが、パンデミックの影響で歌尔微と引受人が上市審査手続の積極的な中止を申請した。2022年10月、歌尔微は創業板上場委員会での第一次上場審査を通過したが、最終的には「頓挫」した。

現在のところ、歌尔股份に依存している歌尔微電子は、資本市場でも順調に成長している——胡潤研究院が発表した《2024グローバルユニコーンランキング》によれば、歌尔微は280億元の価値を持つユニコーン企業である。

ただし、280億ユニコーンに仲間入りしても、歌尔微電子は上場による「資金調達」の運命から逃れることができないようで、その背後には一体何があるのだろうか。

業績の波動、現金流の急落

智通财经APPからの情報によると、歌尔微電子はグローバルなリーディングスマートセンサーインタラクションソリューション提供者である。強力なワンストップのスマートセンサーインタラクションプラットフォームを核に、グローバルなエコパートナーと共に次世代のスマートセンサーインタラクションの変革を推進することに取り組んでいる。

会社は、材料の研究開発、チップ設計、パッケージテスト、アルゴリズムソフトウェア開発、システム設計など、スマートセンサーインタラクションソリューションのすべての重要な技術要素をカバーするワンストッププラットフォームUni Senseを構築しました。この会社のプラットフォームは、異なるアプリケーション分野で全スタック能力を迅速に再利用および拡張できるため、顧客のニーズに応じて、センサー、SiP、センサーインタラクションモジュールを含む柔軟で多様な高性能スマートセンサーインタラクションソリューションを最適なコストで提供できるようにします。

2024年9月30日現在、Goertek Inc.が提供するソリューションは400種を超え、スマートフォン、スマートイヤフォン、VR/ARデバイス、スマートカー、スマートホームなど約30種類のスマート端末に広く搭載されています。CICの報告によれば、この会社は中国で最も多様なスマートセンサーインタラクションソリューションのプロバイダーです。さらに、過去の実績の期間中に、この会社のセンサーの累積出荷量は4.0億個を超えています。CICの報告に基づき、2023年の売上高では、Goertek Inc.はグローバルで8番目、中国で1番目のスマートセンサーインタラクションソリューションの提供者です。

しかし、現在Goertek Inc.は市場で一定の影響力を集めているものの、実際にはここ数年、会社全体の業績は波動しています。

招股書によると、2022年と2023年における同社の売上高はそれぞれ312億元、300億元で、前年同期比で3.85%減少しました。純利益はそれぞれ32.5億元、28.9億元で、前年同期比で11.08%減少しました。2024年前9か月までに、同社は326.6億元を達成し、前年比52.12%増加しました。純利益は2.43億元で、前年比8%増加しました。2023年、Goertek Inc.の業績は明らかに下降傾向でしたが、2024年前9か月では改善が見られました。

業績が不安定な中で、Goertek Inc.のキャッシュフローも「浮き沈み」が始まりました。2023年、同社の営業活動から得られるキャッシュフローは600億元で、2022年同期の693億元から減少しました。2024年前9か月までに、同社は負のキャッシュフローを記録し、営業活動から得られるキャッシュフローは-2.6億元でした。また、2024年前9か月までに、同社の期末現金及び現金同等物は204.9億元で、2023年同期の211.1億元から減少しました。

加えて、懸念すべきは、期内に負債がGoertek Inc.も増加し始めたことです。2022年から2024年前9か月にかけて、同社の負債総額はそれぞれ100.9億元、119.6億元、157.0億元で、年々増加しています。現金フローの減少に伴い、年々増加する負債規模が、会社の資金流動性の圧力をある程度悪化させていることは明らかです。

しかし幸いなことに、会社の総資産も増加しています。報告期間中の総資産はそれぞれ517.9億元、563.9億元、627.4億元です。

以上のことからわかるように、業績の波動と資金流動性の圧力が高まる中で、Goertek Inc.がセンサー分野で一定の市場地位を占めているにもかかわらず、成長の懸念がないわけではありません。

急成長の道にありながら、「大口顧客依存症」を患っている

スマートコンシューマエレクトロニクス分野やその他の新興業種において、スマートセンサーインタラクションソリューション提供者は重要な役割を果たしている。

例えば、スマートコンシューマエレクトロニクス分野では、Terminal Manufacturerが主要コンポーネント提供者と直接合作し、スマートセンサーインタラクションソリューションを共同で定義し、スマートセンサーインタラクションソリューション提供者にカスタム開発を依頼することで、製品の市場投入サイクルを短縮し、エンドユーザーにより良い体験を提供することを傾向づけている。そして、車載電子機器、スマートホーム、工業応用、医療などの他のスマートセンサーインタラクションの新興分野においても、スマートセンサーインタラクションソリューションの重要性は言うまでもない。

多様な分野にわたるカバレッジが、スマートセンサーインタラクションソリューション市場の急成長を明らかに作り出している。

2023年、グローバルなスマートセンサーインタラクションソリューションの市場規模は1860億元に達する。AIによるエンドデバイス浸透率の向上から得られる単体価値の向上により、2028年には1517億元に増加し、その間、年平均成長率は9.6%に達する。

現在、センサーはグローバルなスマートセンサーインタラクションソリューション市場で主導的地位を占めており、2023年の割合は41.7%に達する。今後、SiPとセンサーインタラクションモジュールはスマートセンサーインタラクションソリューション市場における重要性がますます高まり、それぞれ2023年の23.9%と34.4%から、2028年には24.1%と40.4%に増加する。

(画像出典：Goertek Inc.の新規株式公開書類)

ただし、スマートセンサーインタラクションソリューション市場は高い成長特性を示しているものの、この競争の激しい業種での競争は、歌尔微にとって少し「プレッシャーになる」と予想される。

灼識コンサルティングの資料によれば、2023年のグローバルスマートセンサーインタラクションソリューション市場の競争は依然として激しい。2023年の売上高に基づくと、同社はグローバルで第八位、中国で第一位のスマートセンサーインタラクションソリューションプロバイダーであるが、競争環境は非常に厳しく、特に米国、ヨーロッパ、日本、韓国の主要な参加者が優れた技術専門知識、先進的な設計能力、広範な顧客関係によってグローバル市場をリードしている。

このような背景のもと、歌尔微には明らかな「大口顧客依存症」が残っている。会社の成功した運営は、いくつかの顧客との健全で強固な関係を維持することに大きく依存している。

招股書によると、2022年から2024年の9ヶ月間において、会社の前五大顧客からの収入は、それぞれ75.5%、74.3%、79.9%を占めている。大口顧客である顧客Aからの売上収入は、同期間の総収入の比率がそれぞれ56.1%、49.4%、61.8%を占めている。

注目すべきは、顧客Aがアップル社であるようだ。招股書によれば、顧客Aは1976年に設立された米国に本社を置く上場多国籍企業で、コンシューマエレクトロニクス、ソフトウェア、オンラインサービスの設計、製造、販売を主に行っており、主にIPX8の防水等級を持つ音響センサーをカスタマイズして必要とし、このセンサーは6メートルの水中深度に耐え、業界をリードする音響性能を維持することができる。この母会社の歌尔股份はアップルの産業チェーン企業として有名であるため、顧客Aがアップル社であることは容易に推測できる。

しかし、そのような中でも、歌尔微は大口顧客への過度の依存による発展リスクを抱えている。会社は招股書の中でリスクを警告し、顧客群を拡大できなかったり、その顧客との関係が断絶した場合、会社のビジネス、財政状況、および業績に不利な影響が及ぶ可能性があると述べている。

以上のように、歌尔微の香港上場は明らかに理解できるが、予想外の事であることは難しくない。頭部効果を集め、千億市場の巨人歌尔股份のもと（1月22日現在の時価総額は949.29億元）などの発展の利点を持っているが、業績の変動、現金流の減少、負債の増加などの「欠陥」は、会社を香港に上場させる「資金調達」に駆り立てざるを得ない。