特斯拉业绩预览：前景不乐观，尚无稳定迹象

$特斯拉 (TSLA.US)$特斯拉将在4月23日（本周二）美国股市收盘后公布2024年第一季度财报。2024年对特斯拉来说开局不利，由于Q4业绩低于预期和Q1交付大幅不及预期，其股价暴跌43%。特斯拉的股价表现明显低于市场趋势，并且继续下行。

图表：特斯拉股价表现

特斯拉的业务结构分为三个主要板块：汽车、能源和服务及其他。汽车板块包括来自电动汽车销售、租赁和监管信用销售的营业收入；服务及其他包括非保修售后服务、付费充电服务和二手车销售。

从2023年第四季度的营业收入份额来看，电动汽车销售和相关汽车服务占据了超过93%。虽然特斯拉的其他业务项目如FSD、DOJO和机器人在中长期内非常有想象力，并且对特斯拉的估值做出了重要贡献，但电动汽车销售仍然是核心基础。

图表：特斯拉主要业务营业收入结构（%）

营业收入方面： 考虑到特斯拉2024年第一季度的车辆销售量较上一季度下降约10万辆，环比下降20％，预计单位收入将下降个位数百分比，2024年第一季度特斯拉的营业收入前景看淡，有可能低于预期。尽管生产确实受到供应限制的暂时影响，但造成差距的主要因素仍然是需求问题。

利润方面： 本季度面临多种影响毛利率的负面因素，我们预计特斯拉的毛利率将继续承受压力，没有明确的正面因素，并可能低于预期。

产品路线图： 更便宜的Model 2可能不会停产，但其发布可能会延迟。预计下一代车辆在墨西哥的生产将于2026年初开始。特斯拉现有的车辆产品线接近成本降低的自然限制，这意味着销售增长的机会可能要到2025-2026年才会出现。

业务展望： 马斯克可能会在业绩会上强调自动驾驶业务的故事，重申自动驾驶比生产新车更重要。任何投资特斯拉的人肯定都期待自动驾驶技术的进步。然而，从投资风险的角度来看，市场目前需要马斯克的确定性。强调自动驾驶无疑会增加投资风险，这对短期股价并不利。不过，如果马斯克强调挽救销售的措施，有可能提振投资者信心。

预期股价： 考虑到公司业绩对股价的负面影响，我们预计一季度业绩报告发布后股价将下跌。

一季度销售数据清晰地显示，大幅低于市场预期。根据特斯拉公布的车辆销售数据，一季度交付量仅为386,800辆，同比下降8.53％，环比下降20.17％，远远低于市场预期的430,000辆。

特斯拉将销售下滑部分归因于弗里蒙特Model 3工厂的初期生产以及红海冲突和柏林Gigafactory的纵火袭击造成的部分工厂关闭。

图表：特斯拉季度销售（单位）

尽管生产确实受到供应限制的影响，但我们认为导致差异的主要因素仍然是需求问题，尤其是美国市场的需求疲软。历史上，特斯拉的平均交付量占生产量的97%。根据第一季度的生产水平，理论上应该有42万辆交付，而实际报告的交付量为38.7万辆。如果将缺口的一半归因于Model 3的生产限制和由红海中断引起的物流问题，在排除这一因素的情况下，交付量应该为40.4万辆，这表明剩余缺口是由需求疲软引起的。2024年第一季度，特斯拉生产了约43.34万辆车，交付量与生产量之间的差异表明，特斯拉的汽车库存在第一季度增加了约4.6万辆，这也得到了股票水平的上涨的证实。

美国市场的充电桩基础设施不足，导致消费者越来越青睐混合动力车而不是特斯拉的纯电动车，这导致了特斯拉在美国市场的需求疲软。2024年第一季度，电动车在美国总汽车销量中的市场份额下滑至7.3%，低于2023年第四季度的8.1%和2023年全年的7.6%。

相比之下，中国市场的需求稍好于预期。根据注册数据，特斯拉在中国市场的交付量为13.4万辆，略高于Bloomberg之前的预测128,000辆。然而，竞争格局迅速恶化。截至2023年底，中国新能源车的渗透率已超过33%，纯电动车的渗透增速显著放缓。特斯拉所竞争的20-40万元人民币价格区间是最激烈竞争的细分市场。2024年，小米的SU7、华为的AITO和理想汽车等新进入市场的竞争对手计划推出多款新车型。关于特斯拉品牌疲劳和缺乏新车型的担忧引发了对公司需求可能受到竞争对手激烈竞争的担忧。

欧洲的情况也不乐观。补贴政策取消后，欧洲整体新能源车销量在三月份下降了11%。在德国、瑞典和意大利等主要新能源车消费国家，新能源车销量的下降幅度高达30%。

从单位收入的角度来看，特斯拉在欧洲和中国开始了新一轮的降价策略。尽管特斯拉在三月中下旬至三月下旬在几个国家和地区采取了价格上涨策略，但从年初到二月底的显著折扣并未完全抵消价格上涨带来的影响。特斯拉第一季度的平均销售价格相比2023年第四季度呈下降趋势。根据相关数据：

特斯拉车辆第一季度的平均价格下降约2.4%，主要是由于美国Model 3的5%价格下调，欧洲Model Y的4%价格下调以及中国Model 3的8%价格下调。

考虑到第一季度销量低于预期，我们预计特斯拉可能会在今年的剩余三个季度继续降价，销售平均价格预计将继续同比下降。特斯拉最近的全面降价表明，价格战预计将持续到第二季度，降价后的价格低于四月份涨价前的价格，这也可以得到证实。

图表：特斯拉车辆单位销售收入（美元千元）

与彭博社的一致预期相比，特斯拉第一季度的总预计收入预计将达到233.74亿美元，同比稳定，季度同比下降7%。其中，汽车销售收入预计为185.65亿美元，同比下降1.67%，季度环比下降10%。

考虑到特斯拉在2024年第一季度的车辆销量较上一季度减少约10万辆，环比下降20%。 每单位营业收入预计将下降个位数百分比， 我们认为特斯拉在2024年第一季度的营业收入并不乐观，有小概率超出预期。

根据彭博共识预期，特斯拉在2024年第一季度的整体毛利率预计也会从2023年第四季度的17.6%下降至16.9%，其中汽车业务的毛利率（不包括监管信用销售）从2023年第四季度的16.6%下降至15.9%。公司的每股收益也预计会从上一季度的0.71美元下降至这一季度的0.58美元，降幅为18%。

我们预计特斯拉的毛利率将继续承受压力，目前没有明显的正面因素。 综合考虑，影响特斯拉第一季度毛利率的正面和负面因素如下：

（1）车辆销量远低于预期——负面，产生重大影响

汽车行业具有相对较高的固定成本，如研发费用、厂房折旧费用和员工工资。当销量下降时，单位产品分摊的固定成本会增加，从而减少每辆汽车的边际贡献，导致毛利率下降。

（2）从上游原材料成本方面来看，石碱价在春节后出现季度性反弹 —— 影响为负，稍有影响

（3）随着产量的增加，特斯拉的柏林和奥斯汀工厂的生产成本有所降低 —— 影响为正，稍有影响

（4）劳动力成本上升，特斯拉在一月份宣布提高美国工厂工人的工资 —— 影响为负，稍有影响

在竞争对手的压力下，特斯拉还宣布提高其美国生产工人的工资，工人工资将提高约10%（未来可能会有调整，工资增加的最终幅度目前尚不确定）。特斯拉全球约有13万员工，其中大约一半在美国。劳动力成本的上升将对特斯拉2024年的毛利率产生负面影响。

（5）犽博卡生产 —— 影响为负，稍有影响。2024年犽博卡的交付将进一步对毛利率产生负面影响，因为犽博卡的现金流在接下来的18个月内将为负。

图表：汽车业务毛利率（不包括信贷销售）

特斯拉最近宣布美国范围内的每辆特斯拉车都将获得一个为期一个月的FSD免费试用，并要求其员工为每个在北美交付车辆的客户安装和演示FSD Beta版本。特斯拉将FSD的价格从原来的每月199美元降低到每月99美元，并将其直接购买价格从12000美元降低到8000美元，降幅约为33%。

第一季度后，FSD的采用率有望增加。然而，由于售价下降，FSD收入对毛利率的正面影响有限。

4月5日，媒体报道称特斯拉放弃了Budget Model 2的开发计划，转而将重点放在Robotaxi的开发上。马斯克迅速否认了这一说法。目前，Model 2可能不会停产，但是可能会有延迟。

路透社在特斯拉2023年第四季度财报公布之前报道称，公司已通知供应商计划于2025年6月开始生产下一代车型。此外，德克萨斯州的吉加工厂将成为该公司下一代车型的第一家制造工厂，墨西哥为第二家工厂。管理层表示，他们希望首先在奥斯汀吉加工厂展示下一代车型的成功，然后再开始修建墨西哥吉加工厂，可以推断出墨西哥的下一代车型的生产最早要到2026年。目前，该公司的车辆产品线正接近成本降低的自然限制，这意味着销售增长的机会可能要到2025-2026年才会出现。

尽管从估值角度来看，由于增长放缓，截至2024年4月23日，特斯拉正向市盈率仍然高达52倍，虽然其估值已经大幅下跌。特斯拉的估值长期以来一直显著高于同行，这主要是由于过去的超高速增长以及公司设定的更乐观的战略目标，以及类似人形机器人这样富有想象力的企业活动。然而，在一季度销售大幅下滑之后，投资者的情绪明显转变，更加关注汽车业务和实际业绩。因此，我们认为即使大幅下降，特斯拉的估值仍然没有被低估。

总之，我们认为特斯拉的营业收入表现很可能仍然低于市场预期，毛利率将继续承压。马斯克很可能在业绩会中强调自动驾驶业务故事，并再次重申自动驾驶比生产新车更重要。

尽管从长期技术发展来看更为关键，而且投资特斯拉的人肯定对自动驾驶有一定的期望，但目前市场需要马斯克的确定性。特斯拉还试图通过定价策略来挽救业绩，但效果不显著，整体需求持续下降。强调自动驾驶无疑会增加投资风险，这对短期股价不利。然而，如果马斯克强调更多挽救销售的措施，可能会提振投资者信心。

目前，特斯拉的隐含波动率为±9.6%，表明期权市场正在押注业绩会后一天的股价波动为9.6%；市场情绪看淡，有很强的悲观预期。考虑到该公司在2024年第一季度的糟糕表现，投资者可以考虑购买看跌期权。 如果股价如预期下跌，看跌期权的价值将上升，投资者可以通过出售期权或行使期权获利。

1. $Tradr 2X Short TSLA Daily ETF (TSLQ.US)$：对特斯拉股票每日价格的负向（-1倍）暴露.

2. $Direxion Daily TSLA Bear 1X Shares (TSLS.US)$：对特斯拉股票每日价格的负向（-1倍）暴露。