Googleの収益レビュー：Googleが急上昇した後にどれだけアップサイドが残っているのか？

$アルファベット C (GOOG.US)$ $アルファベット A (GOOGL.US)$4月25日の米国市場の閉鎖後、GoogleはQ1 2024の収益報告を発表しました。第1四半期の総売上高は805.4億ドルで、前年同期比15％増、市場予想の790.4億ドルを上回りました。純利益は57％増の236.6億ドルに急上昇し、市場予想の189.5億ドルも上回りました。

12％近く上昇したポストマーケットの反発は、市場がGoogleの収益結果に高度に満足していることを明確に示しています。メタの業績発表後の急落とGoogleの大幅な上昇との厳しい対比を考えると、これら2つの広告大手の相違点はどこにあるのでしょうか？

メタの業績発表後、年後半の広告収益成長の減速が予測されたことに対する懸念から、Googleの株価は約2％下落しました。両社が広告業界で活動しているにもかかわらず、市場がその業績に対する期待に対して相当に異なっています。

1つ前の四半期におけるGoogleの全体的な広告収益の不振は、1月以降の下降軌道の重要な転換点を示しました。実際には、当該期間中、Googleの広告ビジネスは不振ではなく、むしろ、強化された逐次成長率を示し続けました。失望は、Googleが2四半期連続で広告収益の期待をかなり上回り、Q4の消費者環境の改善と相まって、広告ビジネスの回復の見通しを市場が一貫して上方修正し、Googleの広告収入の期待を高く設定していたことに起因します。

Q4以降、市場はGoogleの広告成長率について慎重な見通しを持ちました。一方で、AIを活用した会話式検索によってGoogleの従来の検索広告事業が徐々に浸食されることを懸念する声がありました。その一方で、前四半期の不振の影響が続いたことが、保守的な見方に対する貢献をしました。したがって、市場はGoogleの広告収益成長率で前年同期比10.32％の減少を予測しており（対照的に、メタは加速した成長が見込まれていました）

MetaとGoogleの両社にとって、Q1 2024の広範なマクロ経済環境は同一でした：米国経済は極めて堅調で、楽観的な雇用条件と3月の失業率のさらなる低下に特徴付けられていました。同時に、米国の消費支出は弾力的なままであり、強力なeコマースの成長を主導として3月に店頭販売が0.7％MoM増加しました。この堅調な経済背景の後押しにより、広告の回復が顕著で、小売セクターからの再びの需要が広告収入の拡大を促しました。したがって、今四半期の広告ビジネス収益の年間成長率13％は、過度に保守的な期待の訂正を表しています。

Googleのビジネスセグメント別収益（百万ドル単位）のグラフ

Googleの広告収益は、総収益の80％以上を占め、主に検索広告、ネットワーク広告、YouTube広告の3つの主要セグメントに分かれ、総広告収入の約60％、10％、10％を貢献しています。Q1 2024では、広告収入のすべての3つのカテゴリが市場予想を上回りました。

詳しく見ると、YouTubeが目を引く成績を残しており、15％の増加を予測していたものを上回る20％の年間成長を示しました。Nielsenのデータによると、YouTubeでコンテンツを視聴する時間は依然として増加しており、競合他社と比較して、YouTubeのストリーミング市場でのシェアが拡大しています。1月から3月にかけて、そのシェアは7.9％から8.1％に成長しました。

Googleの広告収入の内訳（％）のグラフ

Statcounterのデータによると、Googleの検索エンジンの市場シェアは第3四半期の終わりに91.62％から第1四半期の終わりに91.38％にわずかに低下しました。しかし、この逆流は、MicrosoftのBingに帰因するものではありませんでした。Bingの市場シェアも3.37％から3.35％に低下したからです。

検索エンジンの市場シェア分布のグラフ（％）

我々は、人工知能による会話式検索が従来の検索方法に取って代わられる過程は長期的になると考えています。2024年には、検索ビジネスは安定成長を維持し、Googleの検索分野における支配地位は中期的には不動であると見込まれます。

現在、会話式検索は主にオフィスの効率を高めるために支援されています。それが大規模な新規ユーザーを獲得する前に、広告主の予算はAIツールを利用して広告配信に影響を与えるGoogle PMAXのようなシステムに傾きます。同社が開示したところによると、Googleは2月にジェミニをP-Maxに統合し、初期結果は有望であったと伝えています。P-Maxの生成ツールを使用して作成された広告キャンペーンは、良好または優れた広告のパフォーマンスを実現する可能性が63％高く、コンバージョン率は平均で6％向上しました。

広告における会話型人工知能検索の収益化パスについては、Googleはまだオプションを探っているが、検索の支配的なプレーヤーとして、この進化的転換である程度の優位性を持っている。例えば、Appleとの噂される協業はこのエッジを示している。例えば、GoogleはSamsungとのサークル・トゥー・サーチなどのパートナーシップを通じてAIをメインの検索結果ページに組み込む実験を行っており、ユーザーは画面上のコンテンツを円で囲んでそれに関する質問をすぐに答えることができるようになっている。当社の管理開示によると、この方法による検索ボリュームは徐々に増加している。

Google Cloudの成長に対する市場の関心は、クラウドコンピューティングにおける人工知能による需要の引力を直接反映しているため、そのコア事業である広告ビジネスを上回る可能性がある。Google Cloudは、前四半期に25.7%から28.4%に急速に成長し、前四半期よりも大幅に上昇した。4月初旬に開催されたGoogle Cloud Nextカンファレンスでは、Google Cloudを活用した生成AIアプリケーションの数々の成功を強調し、AIの進展が四半期の加速した成長に重要な役割を果たしたことを示唆している。

同じ期間にMicrosoft Azureや他のクラウドサービスの売上高は31%の成長を報告しており、市場は28.6%を期待していた。このパフォーマンスはMicrosoftに比べて強いものの、Google CloudはAmazonやMicrosoftとは規模が小さいため、より高い成長率を実現するためにはまだプレッシャーが残っている。Microsoft Azureは引き続きAIによる需要の恩恵を強く受けており、Google Cloudの競争環境での立ち位置はまだ確立されていない。

グーグルクラウドの売上（百万ドル単位）のグラフ。

人工知能への投資の増加に対応して、Googleは第一四半期に一連の新製品を発表し、ジェミニ1.5 Proモデル、オープンソースのジェマモデル、新世代TPU、ARMベースのCPU製品アクシオンなどが含まれている。

前四半期には、AI関連の資本支出とR&D投資の両方が引き続き増加する見通しであるとして、総資本支出が2023年を上回ることを予想していた。予想通り、GoogleのCapexはQ1で120億ドルに達し、前年同期比91%増加し、サーバーとデータセンターのインフラ投資が大きな要因となった。

今後も、今期の第1四半期とほぼ同額、またはそれ以上の資本支出が予想されます。

グーグルのキャピタル支出（百万ドル単位）のグラフ。

コストと費用側に注目すると、第1四半期の注目すべき点は、第1四半期の解雇の影響が費用構造に与えた影響である。Q1の総営業費用は214億ドルで、前年同期比2%減少し、主に販売経費と一般管理費の削減が影響している。

第1四半期から、Googleは解雇を含む持続的なコスト削減策を実施し、前四半期と比較して1,600人の従業員が削減されました。ただし、これは主にコストベースの再構築を意味しており、多くの削減されたポジションはより高コストのAIエンジニアに置き換えられています。費用の変化に関しては、営業人員の最適化が最も顕著な影響を与えており、販売経費は前年同期比1.6%減少し、一般管理費は20%減少し、法的事項に関する訴訟費用の削減が最大の要因であった。一方、研究開発費用は引き続き増加し、前年同期比3.8%増加している。

Googleの収益に占める各種費用の割合のグラフ（％）

Q1から、営業利益率は31.6%に改善されました。解雇とオフィススペースの削減の影響を除いた実際の利益率は33%に達したと見られます。今後数四半期にわたって、この構造的なコスト削減の傾向が続くと考えられます。AIへの大幅な投資増加を考慮すると、Googleは他の場所で節約する必要があります。24年の営業利益率は、23年よりもわずかに改善すると予想されています。

今四半期、Googleは初回の配当を宣言し、四半期当たりの株式配当を20セントに設定しました。配当強度の観点から、金額は比較的低く、配当発行は主に株主還元を強化するための市場へのシグナルとして機能しています。

同社はまた、新しい700億ドルの自社株買いプログラムを承認し、以前の計画と同様の規模を維持しています。以前の株買い戻しラウンドを考慮すると、グーグルは2023年4月に700億ドルの株買い戻し計画を発表し（2022年の数字と同じ大きさ）、2023年には4四半期に約615億ドルを買い戻しました。現在の時価総額１兆9600億ドルを基に、2024年に６００億ドルを購入すると仮定すると、株主リターン率は約３.1％になり、現在の無リスク利回り率である約４.６５％よりも低くなります。

評価の面では、Googleは7大テック銘柄の中で比較的低価格帯にあります。4月25日現在、同社の時価総額1960億ドルに基づく2024年のフォワードP/E比は約23倍であり、暴落後のMetaよりわずかに高いです。

今年の下半期には、Googleの広告ビジネスは高い比較ベースのプレッシャーにさらされることになります。マクロ的な観点から、金融緩和の窓は閉じられ、市場感情は脆弱です。金融状況の引き締めにより、今後数四半期にわたって消費環境が弱体化する可能性があり、広告収益成長に圧力をかけます。Google Cloudはより多くのAIの貢献を組み込むことが期待されていますが、AIへの資本支出の増加とR&D費用の増加は今年も費用面に圧力をかけます。EPS成長率は24-26年で18％/17％/13％と予想されています。アフターマーケットの株価は比較的合理的なレベルに回復しています。

楽観的な条件下では、消費環境が堅調であると仮定したり、AIがGoogleの広告検索ビジネスに格段に貢献したりする場合、Google CloudはAIに基づく高い成長をもたらすことが期待されます。解雇などのコスト削減策により、資本支出の増加とR&D費用の負の影響が相殺されます。EPS成長率は24-26年で34％/30％/28％と予想されています。2024年の純利益に23-25倍のP/E比率を割り当てると、目標株価は184-200ドルになります。

悲観的なシナリオでは、米国経済がスタグフレーションに陥った場合、消費環境が急激に悪化し、広告ビジネスに深刻な損害を与える可能性があります。人工知能による会話検索の進歩が、伝統的な広告ビジネスを侵食する可能性があります。Google Cloudの成長が遅れ、大規模な資本支出によって利益が侵食される場合、株価は大幅に修正される可能性があります。