【ジャクソンホール会議】9月以降も利上げ継続か、FRBパウエル議長の発言に注目

パウエル米連邦準備制度理事会（FRB）議長と他の中央銀行のトップが8月24日から26日にかけてワイオミング州ジャクソンホールで経済の健全性と金融政策について話し合う。パウエル議長の講演は米東部時間の25日午前10時05分に始まる予定だ。

なぜ重要なのか？ジャクソンホール会議はFRB議長が政策変更を発表する重要な機会と見なされてきた。2007年から2009年までのバーナンキ前議長の講演はいずれも金融危機の重要な局面で行われた。また、2010年から2012年までの講演はFRBの新たな刺激策を予告した。

2023年のジャクソンホール経済政策シンポジウムは、ほとんどの主要中央銀行が利上げとインフレ抑制の最終段階に近づいている時期に開催される。先進国が直面する次なる課題は、経済成長を維持し、景気後退に陥らないようにすることである。

7月のFOMC会合後に発表されたデータは、経済が依然として強靭であることを示した。

第2四半期のGDPはコンセンサスを大幅に上回った：米の第2四半期速報GDPは2.4％増、予想の1.8％増を上回った。

自動車を除く7月の小売売上高はコンセンサスを上回った：米7月の小売売上高は0.7％増、予想の0.4％増を上回った。

しかし、2023年8月の米ミシガン大学消費者態度指数は71.2と7月の71.6から低下し、高インフレに見舞われた米国住民の購買力回復には時間がかかる可能性を示している。

2023年の会議のテーマは「世界経済の構造的変化」だ。近年、グローバル化の動きが一部逆転している。パンデミックの後、アメリカ国内での生産拡大が必要であることが超党派で受け入れられるようになった。その結果、「チップス・アンド・サイエンス法(Chips and Science Act)」のような国内生産を促進する政策が生まれた。製造施設の建設支出は、最近すでに2倍以上になっている。

最低コストではなく供給の安全性を重視する方向に転換するように切り替えると、インフレ抑制には2009年から2021年までの低金利では不十分かもしれない。新たな工場の建設も、労働力や資材の需要が増えるためインフレを引き起こすからだ。

米中央銀行は先週、7月の政策会合の議事録を公表した。議事録によると、当時のほとんどのFRB幹部はインフレ上昇リスクを大きく見ていた。一方、2人は利率を据え置くことを支持し、今後の方向性について久しぶりに意見の相違が見られた。

ジャクソンホール会議に関しては、経済学者たちはパウエル議長が何を言うと予想しているのだろうか？

ゴールドマン・サックスは今週、パウエル議長から強いシグナルが出ることを期待していないと述べた。来週に続く7月のPCEインフレと非農業部門雇用者数の報告まで、シグナルはほとんど控えられる可能性が高いという。アナリストのレキシ・カントールは、「FRBはこれらの新しいデータによって判断される前に、現在の姿勢を変えることはないだろう」と述べた。

ブルームバーグのアナリスト、アンナ・ウォンはプレビューで「パウエル議長はワイオミングでよりバランスの取れた調子を打つと予想している。引き締めサイクルの終わりをほのめかしながら、利率を長期間高く保つ必要性を強調するだろう」と指摘した。

一方、バンク・オブ・アメリカはパウエル議長が利下げ期待に対して抵抗すると予想している。アナリストのアディティヤ・バーベは、パウエル議長の講演のトーンは「7月のFOMC会合以降に強力なデータフローを考えると、ジャクソンホールではあまりバランスのとれたものにならない可能性がある」と述べた。最新の報告書では、「FRBは景気循環を短絡させたくないだろうが、政策決定者たちはおそらく強力な総需要によって引き起こされるインフレの再加速についてますます懸念しているだろう。したがって、私たちはパウエル議長が暗示的にも明示的にも来年に市場が価格付けしている利下げの程度に対して抵抗すると予想される」と指摘した。

パンデミック後の金融政策の引き締め度合いには不確実性が高まっている。シカゴ連銀の全米金融環境指数（NFCI）は先週最新更新で-0.385だった。これは、金融状況が経済成長を支えていることを意味するが、1970年代や1980年代のプラス数値を考えると、「金融状況が悪化している」を示すマイナス数値は、インフレを抑えるためには十分に引き締められていない可能性があるという。

経済学者はまた、金融政策の引き締め度を測るためにr*（またはR-star）を使用している。R-starは、長期的に経済を均衡させる実質中立金利である。ダラス連銀の研究では、長期的なR-starは約0.70％と推定されている。しかし、中立金利が以前考えられていたよりも高く、現在のフェドファンド目標レンジである5.25～5.50％に近い場合、経済が大半のアナリストが予想していたよりもはるかに良く持ちこたえている理由が説明できる。ダラス連銀の計算によると、実質金利は現在ピークに近づいているが、まだそこに達していない。

FRBは現在、事前に政策の動きを導くことが多くなっているため、予定されている出来事が市場の軌道を変える力はほとんどない。2022年を例にとると、株式市場はほとんど織り込んで昨年10月に底を打った。

S&P500種構成銘柄のEPS予想で示される今年の企業利益に対する市場の予想も、6月に底を打ち、現在は上方修正されているようだ。

しかし、株式市場は相反する要因の影響を受けるため、予測が難しい。昨年と異なり、2023年の業績見通しは上昇傾向にあり、景気後退の見通しは後ずれしている。この有利な傾向を相殺するように、高金利は将来の利益を現在価値に割り引くことを意味する。これは成長株に最も影響を与える。なぜなら、その利益の大部分が将来の年にあるからだ。最近の市場の動きはこれを反映している。今後、利益の上昇と金利の上昇への期待が株式市場でしばらくの間、絶え間ない矛盾となりそうだ。